Una recuperación con incertidumbres: el tapering, la inflación y la estanflación

Consenso económico - cuarto trimestre de 2021

Coyuntura. Se suaviza el perfil de la recuperación

El rebote pierde altura. La economía sigue creciendo a buen ritmo, pero por debajo de lo esperado hasta ahora. El enfriamiento se nota en las previsiones de crecimiento económico para España y también en el diagnóstico de la situación de las distintas economías internacionales, que según los expertos del Consenso no está tan claro que vaya a mejorar a mediados de 2022. 

El aumento del PIB rondará el 5%. Las expectativas de los expertos encuestados sobre el crecimiento de la economía española se han rebajado, tanto para 2021 como para 2022. Para este año esperan un crecimiento del 4,8% (por el 6,3% del Consenso anterior publicado el pasado mes de julio) y para 2022 del 5,2% (frente al 5,5%).

Esta moderación de las previsiones está en línea con las estimaciones de la mayoría de los organismos internacionales, que aprecian una demanda interna más débil de lo esperado, en parte por el retraso en el despliegue de los proyectos financiados con fondos europeos.

En este contexto, empresas y hogares siguen sin mejorar su situación. En ambos casos, dos terceras partes de los participantes en la encuesta la califican de regular.

Previsión 2021

Una mejoría bajo sospecha. A nivel global, también la recuperación parece haber perdido algo de impulso, seguramente por las trabas que puede suponer la resurrección de la inflación y la crisis de la cadena de suministros. 

Se nota especialmente en las opiniones sobre la situación de la economía a seis meses vista. En todas las zonas geográficas cae significativamente la previsión de que la economía va a ir a mejor. En conjunto, el porcentaje de respuestas optimistas pasa del 73,8% al 29,1%.

Temor al rebrote de la pandemia. Como en anteriores ediciones del Consenso, el posible rebrote del coronavirus es el factor de riesgo que más condiciona la coyuntura económica a corto plazo. Casi la mitad de los expertos consultados lo mencionan. 

Significativamente, la encuesta se hizo antes de que se conociera la aparición de ómicron, la nueva variante del virus, y se ignoraban por tanto las restricciones a la actividad impuestas en muchos países del mundo a raíz del hallazgo. De haberse realizado ahora, la percepción de riesgo para la coyuntura actual hubiera sido seguramente mucho mayor.

Simultáneamente, ha cedido algo la preocupación por el déficit y la deuda pública, otro de los factores de riesgo tradicionales de la encuesta, que ahora lo valoran como importante el 41,4%.

Temor al rebrote de la pandemia

Monográfico. La amenaza se llama inflación y se apellida subidas salariales

No le prestábamos atención desde la época de la peseta, pero ya está de nuevo aquí. La explosión de la demanda pospandemia, la subida de los precios energéticos y la crisis de los suministros han empujado la inflación hasta niveles próximos al 5% (más incluso en Estados Unidos y España) y la han convertido en la principal amenaza para la economía. El riesgo es que el fenómeno, que en principio tiene naturaleza temporal, se prolongue demasiado y se contagie a las subidas salariales, retroalimentando un ciclo perverso de subida continuada de los precios. Así lo percibe nuestro panel de expertos, empresarios y directivos en el Consenso Económico del cuarto trimestre de 2021.

La inflación, ¿es transitoria, es estructural o ni una cosa ni otra? La pregunta, que tiene obvias connotaciones con la política monetaria, ha circulado entre expertos y responsables institucionales en los últimos meses y las respuestas han sido diversas y matizadas.

Los expertos del Consenso también tienen algunas dudas, pero puestos a elegir se decantan por pensar que se trata de un fenómeno coyuntural. Un 38,8% de los encuestados así lo creen. Nótese que el número de indecisos en torno a esta respuesta es todavía mayor (un 48,8%), pero las otras dos opciones que se ofrecen sobre la naturaleza de la inflación (que estructural o que está bajo control) generan un apoyo casi residual.

Más mayoritaria es la consideración de nuestros expertos de que se trata del principal riesgo a medio plazo para la economía. Casi la mitad de ellos comparten esta preocupación, que está relacionada con sus potenciales efectos negativos sobre el consumo, la productividad o la competitividad en los mercados exteriores.

El riesgo de los episodios de inflación es que acaben produciendo lo que los economistas llaman efectos de segunda ronda, o de segunda vuelta, es decir, que las subidas de precios puntuales de determinados bienes y servicios (en este caso, localizadas sobre todo en la energía y las materias primas) se trasladen al conjunto de la actividad económica y dibujen un círculo vicioso difícil de romper.

Nuestros expertos creen de forma casi unánime (una proporción del 86,6% puede considerarse así en un colectivo con muy diferentes puntos de vista) que la activación de la temida segunda ronda se producirá si la inflación se traslada a las subidas salariales. De momento, según el Banco de España, ese impacto no se ha producido. El aumento salarial pactado hasta octubre es muy moderado, del 1,6%, con un pequeño repunte en el caso de los convenios de nueva firma.

El brusco aumento de los precios de consumo y el relativo enfriamiento de la recuperación económica ha provocado un debate sobre el riesgo de estanflación. Se trata de un fenómeno que no es desconocido en la economía española y europea (en la crisis de los años 70, estancamiento e inflación ya formaron pareja), pero que de momento no parece que se vaya a reproducir. Solo el 17,4% de los encuestados sostiene que la estanflación es un escenario probable en la zona del euro, frente al 50% que lo descarta. El todavía vigoroso crecimiento de la economía de la UE, que se espera aumente un 5% en 2021 y un 4,3% en 2022, es un argumento de autoridad.

La alternativa es una situación de reflación (inflación y crecimiento dinámico), que está más en consonancia con las teorías económicas clásicas y que recibe el apoyo de una tercera parte de los consultados. Pero aquí aparece de nuevo la indecisión. Casi la mitad de nuestros expertos dudan de que ese escenario se vaya a producir, aunque no lo rechazan por completo.

Otro debate interesante que se plantea en el Consenso del cuarto trimestre de 2021 es el de la retirada progresiva de los estímulos monetarios (lo que se ha dado en llamar tapering) por parte de los bancos centrales. Se trata de una estrategia que puede servir de prólogo a la subida de los tipos de interés, que están en el 0% o muy cerca en la gran mayoría de los países desarrollados.

Nuestros expertos mayoritariamente creen que la operación (ya anunciada en EEUU para 2022 y más incierta en el caso de Europa) será un éxito y servirá para adaptar los objetivos de inflación y crecimiento a la realidad económica postpandemia. En el caso de la Unión Europea, dos terceras partes de los encuestados creen que la retirada de los estímulos monetarios (compra de bonos, fundamentalmente) no se iniciará antes del segundo trimestre de 2022, y el inicio de la subida de tipos se retrasa hasta, al menos, diciembre de 2022.

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